La insostenibilidad del sistema público de reparto de pensiones

 Cuando hablo con amigos o compañeros del trabajo sobre el futuro del sistema de pensiones y les doy mi punto de vista, suelo recibir las mismas contestaciones:

- "Es que nos pagan una mierda... con esto no se pueden pagar las pensiones"

- "Con los contratos de ahora es normal"

- "Estos lo que quieren es privatizar las pensiones"
- Etcétera.

 Así que me gustaría realizar un análisis del sistema público de reparto de pensiones sin necesidad de adentrarme en ideologías políticas, centrándome exclusivamente en los números. 

 El siguiente gráfico refleja la evolución del número de Pensionistas, Ocupados y Parados en los últimos 10 años, donde se refleja el aumento el número de pensionistas respecto al total:

 En 2007, el porcentaje de pensionistas respecto a los trabajadores en activo suponía un 36,62%  (2,73 personas ocupadas/pensionista) mientras que en 2016 aumentó hasta el 45,63% (2,2 personas ocupadas/pensionista).

 Para ello, recopilé algunos datos de dominio público correspondientes a los últimos 10 años:

 Revisando estos datos de los últimos 10 años sacamos algunas conclusiones:

• El gasto de la Seguridad Social aumentó un 52,7%, lo que equivale a un ritmo anual de crecimiento del 4,32% (CAGR).
• La recaudación de la Seguridad Social aumentó solo un 5,5%.
• El número de ocupados disminuyó un 8%.
• El número de horas trabajadas disminuyó un 12,34% y los 3 últimos años no han aumentado.
• El sistema es deficitario, desde 2011 acumula una pérdida de 81.886 millones de euros, que representaría el 7% del PIB nacional en 2016.

 Con lo cual, tenemos un grave y evidente desequilibrio entre lo que ingresa la Seguridad Social y lo que gasta, de ahí que se haya vaciado la hucha de las pensiones, que para eso estaba, el problema es que ahora todo el déficit del sijstema público pasará por aumentar la deuda del Estado. Desde mi humilde opinión solo se me ocurren dos posibilidades para que el sistema sea sostenible:

- Lograr que la afiliación a la Seguridad Social aumente al mismo ritmo que el gasto en las pensiones, un 4,3% anual. Veo muy irreal este escenario ya que llevamos tres años "estancados" en el número de horas trabajadas, todavía estamos muy lejos de los niveles pre-crisis.

- Reformar el sistema público de pensiones hacia un sistema mixto de capitalización y reparto, una medida que sería muy impopular y les haría perder millones de votos al partido que se atreviese a hacerlo. Lo explica muy bien este artículo de elblogsalmón, así que no entraré en detalles.

 Pero, como estamos en España los políticos buscarán escurrir el bulto y dejarle el marrón de la reforma de pensiones al siguiente que venga, así que creo que el escenario realista será pasar por sufrir un nuevo retraso en la edad de jubilación y un aumento del número de años trabajados para el cálculo de la base reguladora.

 Sea cual sea el futuro escenario, tengo muy claro que seguiré trabajando muy duro día tras día para obtener mi independencia financiera, no será un camino sencillo pero estoy seguro de que merecerá la pena.

Errores al invertir en bolsa

 2017 fue un año muy intenso para mi, empecé a curiosear en el mundo de la bolsa a principios de año, incluyendo algún simulador donde tonteé con ese invento llamado CFDs, que tanto gusta a los brókeres, usando los consejos de inversión de diversos blogs y diarios de dudosa reputación, lo que me sirvió para evitar chicharros y tonterías varias de actualidad sin arriesgar mis ahorros, así que afortunadamente me centré en la lectura y aprendizaje hasta que realicé mis primeras inversiones reales en abril, con el miedo propio de un principante, buscando la falsa seguridad de valores grandes y estables con la idea de seguir una filosofía Buy&Hold: Red Eléctrica, Enagás, Daimler... hasta que poco a poco fui dándome cuenta de que la rentabilidad que cabía esperar de estas inversiones a los precios actuales era bastante  limitada, probablemente por debajo de la media de los índices, así que empecé a interesarme por la filosofía Value... hasta hoy. 

 Dicen que de lo que más aprendemos son de los errores, así que espero que esta lista de despropósitos pueda servir a algún inversor a evitarlos o al menos a reflexionar sobre ellos. A modo de autocrítica os planteo en primer lugar mis equivocaciones:

1. Empezar demasiado pronto a invertir: debería haberme formado mucho más antes de realizar mis primeras inversiones, pero falló mi control emocional y sentía que estaba perdiendo el tiempo con mi liquidez en el banco.
2. Relacionado con lo anterior, si no sabes exactamente lo que haces, no te dediques a elegir acciones individuales, Joel Greenblatt lo explica de manera muy elocuente en  The Little Book That Beats the Market: “Choosing individual stocks without any idea of what you’re looking for is like running through a dynamite factory with a burning match. You may live, but you’re still an idiot.”. Si nos urge invertir y todavía no tenemos los conocimientos necesarios tenemos multitud de opciones a nuestra disposición: Fondos de inversión (renta fija o variable...), ETFs... donde limitamos el riesgo, aunque debamos elegir con cautela donde invertimos.
3. Elegir una estrategia que no se adaptaba a mis características o necesidades como inversor: cada inversor debe conocerse a si mismo, definir qué espera obtener y cuánto esfuerzo está dispuesto a dedicar a cambio, por suerte puedo permitirme invertir varias horas al día, de lunes a domingo, por lo que considero que el Value Investing es la estrategia que mejor se adapta a mi perfil inversor, similar al inversor activo del que hablaba Benjamin Graham y con el que me sentí identificado en su momento. Si a eso le sumamos el entorno actual de volatilidad mínima histórica y bolsas cotizando a múltiplos históricamente elevados... hacen más difícil que nunca obtener una rentabilidad por encima de la media con la filosofía B&H.
4. Elegir una empresa sin haber estudiado a sus rivales directos y sin conocer en profundidad el sector: relacionado con el círculo de competencia, invierte en lo que conoces, por muy bonitos que nos parezcan los números y ventajas competitivas de las empresas conviene conocer a sus rivales directos, que les pueden quitar cuota de mercado, forzar precios y márgenes a la baja, o bien simplemente podemos patinar eligiendo un sector que sufrirá durante los próximos años, o décadas, quien sabe. Un ejemplo puede ser Cardinal Health (NYSE:CAH), quizás lo haga bien en unos años, pero desde hace más de un año el sector está muy presionado con los precios de genéricos a la baja, la constante amenaza de la entrada de Amazon en el sector...
5. Elegir empresas de sectores competitivos o muy regulados y con alto apalancamiento operativo: por ejemplo, invertí demasiado en el sector minorista/retail , donde cualquier pequeño descenso de ventas produce un descenso todavía mayor en el beneficio, debido a los elevados costes fijos del negocio (alquileres, personal, distribución, inventario, capital circulante...).
6. Darle demasiada importancia a los dividendos: por lo general, las empresas no tienen una RPD elevada "porque sí", o bien no pueden crecer más o simplemente buscan tener contentos a sus inversores ofreciéndoles ese retorno, de hecho lo mejor sería centrarse en el payout, ya que está demostrado que las empresas con bajo payout lo han obtenido mejores rendimientos históricamente, además debemos tener en cuenta que Hacienda se llevará su pellizco en cada dividendo que cobremos, mientras que lo mejor para los inversores es que la empresa reinvierta el capital obtieniendo retornos sobre el capital por encima de la media del mercado.

 En segundo lugar me gustaría recopilar los errores que considero que cometen bastantes inversores noveles:

1. Limitarse a invertir en la bolsa nacional: si no invertimos fuera de España estamos asumiendo riesgos innecesarios para nuestra cartera, como depender de la evolución de una única economía y de la fortaleza o debilidad de nuestra moneda.
2. Diversificación excesiva: como todos sabemos, diversificar es básico pero tampoco tenemos que pasarnos, cuanto más valores tengamos en cartera tendremos más difícil seguir la evolución de todos los valores y será más difícil mejorar los resultados de los índices por la reversión a la media, si a esto le sumamos tener todos los valores de nuestra en la bolsa nacional será un verdadero reto superar la rentabilidad media anualizada del IBEX, por ejemplo. Por otro lado, a partir de 8-9 valores en cartera la diversificación comienza a perder su efecto, reduce el riesgo marginalmente.
3. Centrarse demasiado en los dividendos: ojo, no digo que la estrategia DGI sea mala o no sea válida, sino que a veces le damos más importancia de la que tienen a los dividendos o a una alta RPD, se me ocurre un ejemplo con Bolsa y Mercados Españoles (BME:BME), que lleva varios años perdiendo cuota de mercado, sin incrementar ventas y subiendo el BPA a duras penas, aumentando el dividendo a costa de aumentar su Payout.
4. Elegir empresas que maltratan al accionista: veo muchas carteras con Banco Santander o Telefónica, la primera por sus innumerables ampliaciones de capital, he perdido la cuenta de cuantas llevan ¿28? y la segunda por sus eternas promesas, adquisiciones a precios desorbitados (entre ellas, más de una diworsification que diría Peter Lynch) hasta hacer insostenible su dividendo, ya que estaban pagándolo vía deuda tras agotar su flujo de caja.
5. Entrar en sectores regulados y/o con alto apalancamiento operativo en operaciones a largo plazo: cualquier cambio regulatorio afectará a nuestro negocio, presionando los márgenes a la baja si dicho cambio les perjudica y es algo que nadie puede prever, como ejemplo se me ocurren las eléctricas, telecomunicaciones...
6. Desaprovechar nuestra "ventaja competitiva" como pequeños inversores: si queremos obtener resultados mejores que la media, debemos hacer algo distinto a la mayoría, esto podría pasar por concentrar los valores en cartera, ponderando al alza los valores con mayor potencial de revalorización y eligiendo empresas pequeñas, desconocidas, poco seguidas e ilíquidas, y si son familiares o el dueño es el principal accionista tendremos todavía más posibilidades de éxito, valores que no salgan en los grandes medios, donde tengan difícil entrar los fondos de inversión, banca privada...
7. Comprar caro: cuanto mayor múltiplo paguemos por nuestra inversión, menor retorno debemos esperar, además de disminuir el margen de seguridad. Ojo, tampoco hay que cerrarse en banda, ya que puede estar justificado pagar un múltiplo elevado si el crecimiento de la empresa lo justifica, de hecho es mejor pagar un PER 20 por una empresa que crece al 20% que PER 10 por otra empresa que lo hace al 10%, incluso a medio plazo:

 Como siempre, esto es solo mi opinión personal, espero que nadie se haya sentido atacado u ofendido ya que trato de invitar a la reflexión. Tampoco quiero decir que el Value Investing sea la mejor estrategia ni mucho menos, como comenté más arriba, la estrategia debe adaptarse a nuestro perfil inversor, y esto podría pasar por B&H, DGI, inversión pasiva o tal vez la bolsa no se adapte a las necesidades de un inversor al que no le guste la volatilidad del mercado.

Resultados semestrales de Figeac: Todo en orden

 Me gustaría realizar un breve análisis de los resultados publicados hoy por Figeac Aero, correspondientes al primer semestre del año fiscal 2018. Centrándonos exclusivamente en los datos financieros vemos que, respecto al mismo semestre del año fiscal anterior (2017-03):

• Ventas +16,5% (esto ya lo sabíamos por el adelanto de hace unas semanas...)
• EBITDA Ajustado +8,5%
• Margen EBITDA ajustado 22,6% (2017-03: 21%)
• Provisiones -96% (0,4 vs 6,2M€)
• EBIT +15%
• Beneficio neto +15,5%
• Patrimonio neto: +14,5% (242,1 vs 211,4M€)
• Deuda Financiera Neta: 248M€, debería reducirse los próximos trimestres ya que los flujos de caja han mejorado y el capex ha disminuido.

 Por otro lado, de las notas cabe destacar la mejora en los flujos de caja y la disminución en las inversiones, tal y como habían pronosticado para el año fiscal 2018:

• Logran un flujo de caja operativo positivo por primera vez desde marzo de 2014 : 4,5M€ vs -9,0.
• Disminución del Working Capital (~6M€).
• Reducción de inversiones (28,8M€ vs 36,3)
• Mejora en el FCF: -24,3M€ vs -45,3M€

 Además la empresa añade:

• Estimación de FCF al cierre del año fiscal en marzo de 2018: ~35M€ vs -86M€.
• Reafirman objetivo mínimo de 650M€ en ventas para marzo 2020, basándose en el EURUSD a 1,18 y las últimas previsiones de producción de los fabricantes.

 Estos datos le han gustado al Sr. Mercado y corrige gran parte de la caída producida el 24 de noviembre tras el avance de ventas, solo en los primeros 15 minutos de cotización tuvimos un volumen de 73.500 acciones y en toda la sesión 180.000, cuando la media diaria ronda las 7.000. Las acciones acaban de cerrar con una subida del +9,5%.

MTY Food compra Imvescor Restaurant Group por $248m

 Lo ha vuelto hacer, Stanley Ma añade un nuevo franquiciador al grupo MTY Food. En esta ocasión se trata de la empresa cotizada Imvescor Restaurant Group (TSE:IRG) y al igual que MTY es un franquiciador, por lo que obtiene sus ingresos a través de los royalties que cobran a sus franquiciados, que son los que realmente asumen la mayor parte de los costes operativos del negocio, asumiendo de esta manera la mayor parte del riesgo. Aquí podéis ver la presentación corporativa de Imvescor.

 El importe de la compra asciende a $248m y pagarán el 20% en efectivo y el restante 80% en acciones de MTY Food, curiosamente este precio es inferior a su capitalización bursátil en la apertura de la sesión, que rondaba los $254m.

 El negocio aportará unas System Sales estimadas para 2017 de ~$423m (ventas totales de los restaurantes franquiciados, para entendernos), que se traducirán en unos ingresos netos de ~$55m, un EBITDA ajustado de ~$24m y un FCF de ~$12-13m, con esto podemos realizar una estimación de los múltiplos que ha pagado MTY:

• Enterprise Value = 259m (248m cap. bursátil + 11m Deuda Financiera Neta)
• EV/EBITDA = 10,8x 
• EV/FCF = 19,9 - 21,6x
• Price/Sales = 4,5x

 Son múltiplos muy buenos si los comparamos con los precios que se están pagando en el sector, por ejemplo a principios de año QSR compró Popeyes por $1.800m, pagando 21x EBIDTA y 6,7 Price/Sales, además debemos tener en cuenta que Imvescor es una empresa que crece a doble dígito:

 Los márgenes de Imvescor respecto a las ventas netas también son buenos:

• EBITDA Ajustado: 42 - 44%
• FCF: 22 - 24%
• Capex mantenimiento: 1 - 2% (Principalmente para renovación de locales)

 Es decir, sumamos un 25-30% al EBITDA por unos $50m en efectivo y la emisión de 3,8 millones de acciones de MTY, lo que supondrá una "dilución" del ~15% respecto a las acciones al cierre del Q3 2017, entrecomillado ya que la compra aporta muchísimo valor¡firmo YA la compra!

 En resumen, con esta compra MTY prácticamente se asegura un crecimiento de ventas del 15 - 20% y un EBITDA ajustado de $116-121m para el próximo año fiscal 2018, cabe recordar que cierran el año fiscal en noviembre, por lo que la incorporación de Imvescor tendrá efecto a partir del Q1. Tendríamos MTY cotizando a unos múltiplos estimados para 2018 de: 

• Enterprise Value* = 1.507m (1104m cap. bursátil + 237m Deuda Financiera Neta, incluyendo el 20% en efectivo que pagarán por Imvescor + ~165,6m 15% dilución)
• EV/EBITDA = 12,5 - 13x (Sé que la empresa da un guidance EBITDA de 125-130m, pero prefiero usar mis propios cálculos ajustados)
• EV/FCF =  16,7 - 19,6x (Estimando un FCF/Ventas entre el 24 y 28%)
• Price/Sales = 3,44x (Ventas ~321m, probablemente serán más pero... prefiero ser conservador)

* EV editado a las 21:13h para incluir la dilución del 15% de acciones.

 Para mi, sigue estando barata, pero como siempre solo es mi opinión personal ¡pensad libremente!

Descargo de responsabilidad: el artículo se basa en mi opinión personal. NO se trata de ningún tipo de recomendación de inversión. No me hago responsable de la veracidad ni exactitud de la información publicada en el artículo, todos los datos y capturas proceden de las fuentes indicadas más arriba. La valoración no es más que una estimación basada en suposiciones, cada inversor debe realizar su propio análisis cualitativo, cuantitativo y sacar sus propias conclusiones:

Crónica de un -posible- fraude contable

 Hoy estaba revisando una lista de empresas de crecimiento donde el CEO era el mayor accionista y me llamó la atención una nanocap, un Holding que capitaliza unos $30m y donde:

• El CEO posee el 49,5% de las acciones y no puede venderlas hasta 2021 debido a un período de lock up de 5 años. 
• La empresa aprobó el año pasado un programa de recompra de acciones por un máximo de $10m, sí, un 33% de la capitalización bursátil.
• PER <6 y EV/EBITDA 3,7 previsto para el año fiscal 2017.
• El valor contable aumentó a un CAGR del 127% desde 2011 hasta 2017, ni el mismísimo Warren Buffett lo habría hecho mejor.
• En el mismo período, los activos pasaron de 2,8 a $20m.
• La estrategia del holding es adquirir compañías con ventas y flujo de caja predecibles, en sectores de crecimiento.

 Da confianza ¿verdad?. Sumándole la deuda financiera neta nos quedaría un Enterprise Value de $101m, y el  usando el rango inferior del guidance ($27 - 30m). ¡Chollo a la vista!, pensé, pero las primeras sospechas comenzaron con las empresas que componen el holding en su presentación a inversores: 

 ¿Un fabricante de alfombras y un "blockbuster"?... producirían un margen EBITDA de entre el 19 y el 21% y por si fuese poco,  la cadena de tiendas de entretenimiento abre unas 5-7 tiendas/año, incluso dicen que son mejores que GameStop, ¡porque las tiendas son más grandes!. La previsión para nuestro fabricante de alfombras mágicas es que el EBITDA crecerá entre un 10 y un 20%

 Dicen que su estrategia es comprar negocios en sectores de crecimiento, con ingresos predecibles ¿y compran minoristas?, ya estoy con la mosca detrás de la oreja, sigo estudiando la empresa, aunque solo sea por curiosidad.

 Voy al informe 10-K presentado en la SEC, donde me encuentro con ingresos extraordinarios, warrants multimillonarios y unos curiosos auditores y más cosas:

Un préstamo bancario al 9% (no se deben fiar mucho del negocio), además de otro  préstamo concedido por Isaac Capital Fund (propiedad del CEO) al 12,5% de interés

$3.5m en Warrants a nombre de "Isaac Capital Group" (sí, propiedad del CEO...), que pueden ejecutar en cualquier momento.

Y revisando Total Other Income me encuentro con Bargain purchase gain on acquisition $4,6m, deben ser los maestros de M&A porque es la primera vez que me lo encontraba -creo-.

La compañía presumía de haber obtenido en 2016 un BPA de $8,92 por acción cuando no aparece en ningún informe de la SEC, ya que el BPA básico era de 6,33 y el diluido de 5,40, tampoco hay cálculos non-GAAP donde aparezca ese $8,92.

En la primera búsqueda de Google  sobre la desconocida empresa auditora Anton & Chia muestra un inquietante documento, una inspección de la PCAOB a dicha empresa, donde detectan numerosas irregularidades.

 Tras ojear el 10-K pasé de la desconfianza a la sospecha de fraude contable, tras un par de búsquedas en Google me encontré con un artículo muy detallado en Seeking Alpha donde digamos que... no deja muy bien a la empresa. Entre otras cosas, incluso habla de stock promotion (incluso aporta pantallazos y correos donde promocionan las acciones de Live desde distintos sitios web en períodos de tiempo muy cortos), lo que viene siendo manipular el precio de mercado de una acción, cosa seria, de hecho encontré una demanda judicial contra la empresa Live Ventures, donde el demandante usa gran parte de la información contenida en dicho artículo.

 En el artículo de SA menciona todavía más detalles sospechosos del informe 10-K, además de haber estudiado más en detalle a estos curiosos auditores, parece que donde ponen la firma, ponen la bancarrota:

 En fin, tal vez solo sean un cúmulo de coincidencias pero... hay que tener mucho cuidado, desde luego no le recomendaría a nadie comprar acciones de esta empresa, de hecho al haber tan pocas acciones en circulación en el artículo de SA dicen que incluso es difícil -y caro- ponerse corto en esas acciones.

 Una vez más, queda clara la importancia de hacer un estudio propio, lo más pormenorizado posible, de las empresas en las que pensemos invertir, toda precaución es poca cuando se trata de invertir, hay miles de empresas cotizadas en el mundo como para arriesgarnos a una pérdida permanente del capital.

 Como siempre, solo es mi opinión ¡pensad libremente!

Idea de inversión: Black Friday en Figeac Aero

Antes de nada, os presento la compañía:

 Figeac Aero es una empresa francesa del sector aeronáutico fundada en 1989 por el actual CEO Jean-Claude Maillard (su familia controla el ~75% del accionariado). Es un proveedor Tier I/II, es decir, vende componentes directamente a fabricantes y proveedores.

 La empresa fabrica aleaciones ligeras, piezas de motor, subconjuntos... Su salida a bolsa fue en el 2013 y desde entonces acumula un CAGR en ventas del 17,7%. 

 El mayor atractivo de la empresa es que afirman tener el 90% de las ventas aseguradas para 2020, lo que les reportaría unos ingresos de 650m, si quereis conocer más detalles os recomiendo que veáis alguna de las presentaciones corporativas de la compañía.

 Se trata de un sector muy competitivo, intensivo en capital y con más de 100 proveedores de la competencia repartidos por todo el mundo deseando venderles piezas a sus mismos clientes, por lo que es imprescindible producir al menor coste posible pero con la máxima calidad. La empresa está invirtiendo muy fuerte en expandirse, automatizando al máximo las líneas de producción, si nos fijamos en el promedio Capex/Ventas de los últimos 5 años es del 22%, llegando al máximo en el año fiscal 2017 donde la empresa marcó un máximo de 26,77%. Aproximadamente el 73% de este Capex se destinó a inversiones.

El plan estratégico de Figeac incluye reducir progresivamente el Capex durante los próximos ejercicios, ya ha superado el período de más inversiones, para comenzar a generar FCF positivo en marzo de 2019.

El ROCE de sus inversiones oscilan entre el 32% y más del 40%, pero hay que tener en cuenta el apalancamiento financiero de la empresa, que actualmente supera 2x veces Deuda Financiera Neta/EBITDA, además de los bonos convertibles emitidos.

 Os dejo por aquí los ratios de rentabilidad y márgenes o gastos de la compañía durante los últimos años:

 Pues bien, el pasado viernes 24 de noviembre, la compañía presentó un avance de resultados correspondientes al primer semestre del año fiscal 2018 tras el cual la acción se desplomó hasta los 16,34€, bajando un 14,23% en una sola sesión. Cerró con el mayor volumen de su historia, superando incluso a "récords" semanales anteriores, se negociaron 484.000 acciones cuando su volumen medio es de menos de 100.000, con días que apenas se negocian 40.000.

Motivo de la caída

 Es evidente que el avance semestral de resultados no gustó a algún inversor institucional, pero ¿qué pensáis que ocurrió realmente? ¿una rebaja en el guidance, gastos extraordinarios, retrasos en la entrega de pedidos?, al ver la caída imaginé que la empresa habría sufrido algún traspié, pero tras ojear los resultados solo he visto que informaron de:

• Ventas YoY: +15,9%
• Efecto de cambio desfavorable: -2,6m€

 Si eliminamos el cambio desfavorable, las ventas habrían aumentado un 17,8%, pero al parecer no se cumplieron las expectativas de los analistas y se penalizó en exceso a la acción.

 Actualicé mi valoración de la compañía, muy conservadora, ni tan siquiera estimo 650m de ventas en 2020 sino un CAGR del 16%, además de impuestos crecientes y un margen EBITDA decreciente.

 Estimación de ventas y beneficio

Empresas comparables del sector

Como podéis observar, sus rivales cotizan en un rango EV/EBITDA de 9,4-12,88, EV/EBIT 12,6-24,4 y PER 21-32 y con peores márgenes de EBITDA/Ventas o EBIT/Ventas.

Valoración

 Podéis elegir el múltiplo que más os guste para valorar la compañía, en mi opinión es difícil perder dinero con la compañía.

Por cierto, os dejo la opinión de Alejandro Estebaranz al respecto, ya que es una de las posiciones del Fondo de Inversión True Value, imagino que ampliarán su posición aprovechando esta caída:

Hoy Figeac presentaba resultados por debajo de lo esperado, pero la segunda mitad del año será mejor y el plan de marzo de 2020 sigue intacto con las actuales previsiones de producción de Boeing, Airbus y Embraer. Actualmente cotiza a 9x EV/EBITDA  2017( incluyendo la última emision de bonos), que está en línea con empresas del sector, el mercado asume que no va a crecer de aquí al futuro, cosa poco probable, dada la cartera de pedidos y los contratos a largo plazo. De los 650m en ventas están garantizados un 90%. Al igual que en Premium brands, existen efectos transitorios como el cambio EUR/USD, y el inicio de las nuevas líneas de producción. La realidad es que la ventas no sabemos si serán 600m, 650m o 700M en MAR-20, pero dudo que sean de 390m como van a ser este año que acaba en Marzo de 2018. En cualquier caso con márgenes EBITDA del 22%-23% como los actuales, las acciones cotizan a menos de 4,8x EV/EBITDA, si  miramos simplemente a 2,5 años vista  y el mercado sigue valorando las acciones a su múltiplo actual de 9x EV/EBITDA, las acciones valen mínimo 30€, creemos que  este múltiplo está mas que justificado. Esto supone un retorno anual del 27% a 2,5 años. Suponiendo que las acciones suban solo hasta 24€ supone un 17% anual a 2,5 años.

Fuentes

Resultados H1 2018 Figeac Aero

Hilo "True Value" en Rankia

Top 100 Aerospace companies by revenue 2016 

Le Revenu, nota de prensa 

Descargo de responsabilidad: el artículo se basa en mi opinión personal. NO se trata de ningún tipo de recomendación de inversión. No me hago responsable de la veracidad ni exactitud de la información publicada en el artículo, todos los datos y capturas proceden de las fuentes indicadas más arriba. La valoración no es más que una estimación basada en suposiciones, cada inversor debe realizar su propio análisis cualitativo, cuantitativo y sacar sus propias conclusiones:

Resumen del Sector LNG: Cadena de valor, transporte, oferta y demanda, previsiones

 Las últimas semanas he estudiado el sector Oil & Gas. Creo que dentro de este sector tan deprimido el LNG tiene un gran futuro por delante, así que os dejo un pequeño resumen. Recomiendo leer el glosario en la parte inferior del artículo en caso de dudas con las abreviaturas utilizadas.

 Este esquema nos muestra una visión clara y global de la cadena de valor.

 Unos ejemplos de las compañías implicadas en cada parte del sector:

• Producción: grandes corporaciones conocidas y repartidas por todo el mundo: Shell, Exxon-Mobil, BP, Chevron...
• Plantas de licuefacción: aquí tenemos desde terminales estatales hasta grandes compañías como YPF, ConocoPhillips, Sonatrach...
• Transporte marítimo a gran escala: Teekay, Maran Gas, Nakilat, MISC, GasLog... (ver lista completa más abajo). Estas compañías a su vez tienen como proveedores a los fabricantes de buques e ingenierías que diseñan el almacenamiento LNG: GTT, Moss, IHI o Korgas (más información un poco más abajo...)
• Terminales de gran escala: incluye desde instalaciones on-shore / off-shore (buques FSU/FSRU, ver detalles en apartado FSRU).
• Regasificación: tenemos ejemplos muy cerca, las plantas de Enagás en España.
• Gasoductos: Enagás también dispone de cientos de kms., aquí también entran en juego los constructores de estos conductos, que también se ocuparán de su mantenimiento.
• Distribución / Usuarios finales: Empresas conocidas por todos, como Iberdrola, Gas Natural...

 Para complementar la cadena de valor conviene conocer los gastos operativos que implica cada parte del proceso, aquí podemos ver una estimación del Capex que requiere:

 Si nos centramos en la demanda, el consumo global de Gas aumenta año tras año. En la parte que nos ocupa la cuota de mercado del LNG representa aproximadamente un 10% del total del sector, acumulando un CAGR del 6,6% desde 2000 hasta el 2014. En 2015 se estima que hubo un crecimiento del 2,1% en LNG, no localicé datos referentes a 2016. También cabe destacar que el CAGR del consumo doméstico o de gasoductos crece a un ritmo muy inferior al LNG, 3% y 1,8% respectivamente.

 Para satisfacer esa demanda creciente, el sector tiene que aumentar su capacidad. Aquí podemos ver la capacidad de plantas de licuefacción, se prevé un crecimiento del 33% hasta 2022 pasando de 340 MTPA a 454. La mayor parte de la nueva capacidad se está construyendo en EEUU (57,6 MTPA) y Australia (31,1).

 En el extremo opuesto tenemos las terminales receptoras del LNG que también tendrán que ajustar su capacidad a la demanda creciente. En este caso el crecimiento será del 11% hasta 2022, pasando de 795 MTPA a 855.

 Los países importadores de LNG están aumentando su capacidad ampliando su flota de buques FSRU, ya que el coste/tonelada es inferior al de las terminales on-shore, además aportan más flexibilidad y menos problemas regulatorios, lo vemos más claro en los siguientes gráficos:

 A pesar de la demanda creciente, el ritmo de entrega y los nuevos pedidos de navíos LNG se ha reducido los últimos dos años a raíz de la bajada de precios del crudo, e inevitablemente, la flota mundial está envejeciendo año tras año, lo que llevará a un aumento de la flota para satisfacer dicha demanda.

 En este gráfico vemos el gran potencial de Teekay Corp (NYSE:TK), la empresa de transporte marítimo que muchos de nosotros conocimos a partir de la importante inversión que realizó Francisco Paramés en Cobas hace unos meses. Con el gran número de buques LNG que serán entregados los próximos años se convertirá en el principal proveedor de transporte marítimo de este preciado gas. Le siguen de cerca las compañias Maran Gas, Nakilat, MISC (KLSE:MISC) y GasLog (NYSE:GLOG).

 De este aumento en la flota mundial de buques LNG se beneficiarán, por ejemplo:

• Constructores de navíos LNG: Samsung Heavy Industries (KRX:010140), Daewoo Shipbuilding (KRX:042660), Hudong-Zhongua, Hyundai Heavy Industries (KRX:009540) y STX Offshore & Shipbuilding (KRX:067250)...
• Ingenierías de tecnología de almacenamiento LNG: Gaztransport & Technigaz (EPA:GTT), Moss, IHI Corp (TYO:7013), Korea Gas Corp (KRX:036460)...

 De entre ellos, me gustaría destacar la francesa GTT, que se lleva un buen pellizco por cada buque construído durante los años de diseño y puesta en marcha:

 Las empresas de ingeniería relacionadas con el sector merecen un artículo aparte. Os adelanto que GTT es una empresa sin deuda, de hecho tiene 78m€ en caja neta y unas ventajas competitivas envidiables. El 73% de la flota actual y de la que se está construyendo es de tipo "membrana", pues el 74% de toda esa flota usa tecnología propietaria de GTT, que al parecer es la mejor del sector, con diferencia.

Fuentes:

• IGU: 2017 World LNG Report
• Laura Donnely: LNG Technology 
• Wikipedia: List of LNG terminals / LNG Carriers
• Forbes: The Top 10 Natural Gas Producers 
• Worldmaritimenews

Glosario:

• LNG: Liquefied natural gas – Gas Natural Licuado
• MTPA:  million tonnes/year - Millones de toneladas/año
• LNGC: Liquified Natural Gas Carrier – Buque de transporte de Gas Natural Licuado
• FSRU: Floating Storage Regasification Unit – Unidad de regasificación y almacenamiento flotante (traducido suena muy mal, lo sé)
• FLNG: Floating Liquefied Natural Gas -
• CAGR: Compound Annual Growth Rate - Tasa de crecimiento anual compuesto

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